以下のような数字（CPIとGDPは6月OECD予測）を見ると、ウクライナ危機によるスタグフレーション的悪影響は、日本＜米国＜ドイツとなっていることが一目瞭然です。
株価年初来 今年のCPI 今年のGDP（半年前からの下方修正幅）
日本 ▲7％ +1.9％ +1.7％（▲1.7％pt）
米国 ▲14％ +5.9％ +2.5％（▲1.2％pt）
ドイツ ▲19％ +7.2％ +1.9％（▲2.6％pt）
先週は為替市場でEUR/USDレートが一時パリティ（1.00）を割れて大いに話題になりました。ロシアからドイツへの天然ガス供給が止まった上、その対応に奔走していた人気トップの政治家：ハーベック経済相がコロナウイルスに感染してしまいました。フラグメンテーション（南欧諸国の財政悪化リスク）への対応に苦慮するECB（7月21日の理事会で初の利上げ+25bpを実施予定）をもっと困らせようとするかのようにイタリア政局が混乱始めています。
USD/JPYも先週139.38という24年来の高値をつけ、円安がどんどん進んでいます。この円安は日経平均株価にはややプラスに作用しているように思われますが、石油、電力、ガス、非鉄金属、鉄鋼、パルプ・紙・木製品といった産業には強い逆風となります。日本の低い実質金利がそのまま続く一方で、米国では急速な利上げにより実質金利が上昇に向かっていくため、円安圧力が強まりやすい状況が当面続きます。日銀は10年物日本国債の利回りを0.25％以下に抑え込むイールドカーブコントロール（YCC）を続けていますが、6月に外国人投資家による中長期債のネットフローが過去最大の売り越しを記録するなど、海外投機筋からの日本国債売り攻めが勢いを増しています。その後米国長期金利が反落したため小康状態にありますが、米長期金利が再び大きく上昇する AND/OR 円安が大きく進む局面では、YCCの維持はかなり難しいでしょう。日本国債を売り崩されて日銀が保有する日本国債の含み損が問題化すれば、日本売りのトリプル安（資産逃避）が起こってしまうかも知れません。
金利や為替などを人為的にコントロールしようとすると、始めるのは比較的簡単でも、終わらせるのは困難になりがちです。課題先進国日本に、YCCからのスムーズな脱却、という新たな課題がまた一つ出来てしまったような気がします。
【独訳】
Die folgenden Zahlen (CPI und BIP sind Juni-Prognosen der OECD) zeigen deutlich, dass die stagflationären negativen Auswirkungen der Ukraine-Krise Japan < USA < Deutschland sind.
Aktienindex YTD CPI 2022 BIP 2022 (Abwärtsrevision von vor 6 Monaten)
Japan -7% +1,9% +1,7% (-1,7% pt)
USA -14% +5,9% +2,5% (-1,2% pt)
Deutschland -19% +7,2% +1,9% (-2,6% pt)
In der vergangenen Woche geriet der Devisenmarkt in Aufruhr, als der EUR/USD vorübergehend unter die Parität (1,00) fiel. Die Erdgaslieferungen aus Russland nach Deutschland wurden gestoppt und der beliebteste Politiker in Deutschland: Wirtschaftsminister Habeck, der damit beschäftigt war, sich mit der Situation zu befassen, infizierte sich mit Corona. Die politische Lage in Italien wird immer verworrener, was die EZB, die mit dem Risiko einer "Zersplitterung" zu kämpfen hat (die EZB wird die Zinsen auf ihrer Sitzung am 21. Juli erstmals um 25 Basispunkte anheben), zusätzlich verärgert.
Die USD/JPY erreichte in der vergangenen Woche mit 139,38 ein 24-Jahres-Hoch, und der Yen schwächt sich wie ein Zombie schnell ab. Diese Abwertung des Yen scheint zwar etwas positiv für den Nikkei-Index zu sein, ist aber ein starker Gegenwind für Branchen wie Öl, Strom, Gas, Nichteisenmetalle, Stahl und Zellstoff/Papier/Holzprodukte. Während die niedrigen realen Zinssätze in Japan intakt bleiben, werden die raschen Zinserhöhungen in den USA die realen Zinssätze erhöhen, so dass der Yen auf absehbare Zeit unter Druck bleiben dürfte. Obwohl die BOJ ihre Politik zur Steuerung der Renditekurve (YCC) fortsetzt, um die Rendite 10-jähriger JGBs unter 0,25 % zu halten, gewinnt die Verkaufsoffensive ausländischer Spekulanten bei JGBs an Schwung, wobei die Nettoabflüsse ausländischer Anleger bei mittel- und langfristigen JGBs im Juni den bisher größten Ausverkauf verzeichneten. Obwohl seither eine Flaute eingetreten ist, da die langfristigen US-Zinsen etwas zurückgegangen sind, wird es ziemlich schwierig sein, den YCC in einer Phase aufrechtzuerhalten, in der die langfristigen US-Zinsen wieder deutlich steigen UND/ODER der Yen stark abwertet. Wenn JGBs abverkauft werden und nicht realisierte Verluste auf JGBs, die von der BOJ gehalten werden, zu einem Problem werden, könnten alle Yen-Vermögenswerte einen scharfen und schmerzhaften Ausverkauf erleben (Kapitalflucht).
Eine künstliche Kontrolle der Zinssätze und Wechselkurse ist in der Regel relativ leicht zu beginnen, aber schwer zu beenden. Es scheint mir, dass Japan, ein Land mit vielen kritischen Problemen, eine weitere neue Herausforderung zu bewältigen hat: einen reibungslosen Ausstieg aus dem YCC.
【英訳】
The following figures (CPI and GDP are June OECD forecasts) clearly show that the stagflationary adverse effects of the Ukraine crisis are Japan < US < Germany.
Stock index YTD CPI 2022 GDP 2022 (downward revision from 6 months ago)
Japan -7% +1.9% +1.7% (-1.7% pt)
U.S. -14% +5.9% +2.5% (-1.2% pt)
Germany -19% +7.2% +1.9% (-2.6% pt)
Last week, the currency market was in an uproar as the EUR/USD temporarily broke below parity (1.00). The supply of natural gas from Russia to Germany was stopped and the top popular politician: Economics Minister Habeck, who was busy dealing with the situation, got infected with Corona. The Italian political situation is becoming more confusing, as if to further annoy the ECB, which is struggling to deal with the risk of “fragmentation” (the ECB is scheduled to raise interest rates by 25 bp for the first time at its July 21 meeting).
The USD/JPY also hit a 24-year high of 139.38 last week, and the yen is weakening rapidly like a zombie. While this depreciation of the yen seems to be somewhat positive for the Nikkei index, it is a strong headwind for industries such as oil, electricity, gas, nonferrous metals, steel, and pulp/paper/wood products. While low real interest rates in Japan will remain intact, rapid interest rate hikes in the U.S. will move real interest rates toward higher rates, and thus the yen will likely remain under pressure for the foreseeable future. Although the BOJ continues its yield curve control (YCC) policy to keep the yield on 10-year JGBs below 0.25%, the JGB selling offensive by foreign speculators is gaining momentum, with foreign investors' net flows of medium- and long-term JGBs recording the largest ever sell-off in June. Although there has been a lull since then as U.S. long-term interest rates have fallen back, it will be quite difficult to maintain the YCC in a phase where U.S. long-term interest rates rise significantly again AND/OR the yen depreciates a lot. If JGBs are sold off and unrealized losses on JGBs held by the BOJ become a problem, all yen assets may face a sharp and painful sell-off (capital flight).
Artificial control of interest rates and exchange rates tends to be relatively easy to start but difficult to end. It seems to me that Japan, a country with a lot of critical problems, has yet another new challenge: a smooth exit from the YCC.
